“當習慣性面對創(chuàng )新成長(cháng)的星辰大海后，你讓我如何適應現在這種深度價(jià)值投資?”上海的一位基金經(jīng)理樓強(化名)告訴記者。之所以去采訪(fǎng)樓強這樣一位以成長(cháng)投資為標簽的基金經(jīng)理，是因為在感受并實(shí)操地產(chǎn)股投資的標尺上，他屬于尺子上較遠的一端。

　　在投資中，最重要的是預期，最難測的也是預期。地產(chǎn)股已經(jīng)站在預期的十字路口：一方面是宏觀(guān)政策的松動(dòng)跡象，另一方面是機構長(cháng)期的低配以及目前較低的估值，地產(chǎn)股似乎將迎來(lái)“戴維斯雙擊”。但是，預期畢竟還只是預期，房地產(chǎn)開(kāi)工數據、銷(xiāo)售數據并沒(méi)有出現明確反轉信號。

　　在具體投資上，基金機構的分歧不小，有人想借此躲避下跌，并沒(méi)有長(cháng)期持有的信心;有人高呼地產(chǎn)股投資進(jìn)入新階段;還有人覺(jué)得對地產(chǎn)股的樂(lè )觀(guān)預期只是市場(chǎng)一廂情愿，不用參與。眾說(shuō)紛紜之下，目前公募基金在地產(chǎn)股投資上，仍在“投石問(wèn)路”。

　　歸來(lái)仍是少年?

　　2022年的春天，地產(chǎn)行業(yè)正在迎來(lái)冰雪的消融。事實(shí)上，這一進(jìn)程早已開(kāi)啟。2021年9月以來(lái)，政策基調逐步轉暖，信貸端及各地方寬松政策明顯增多。政策層面明確提出，保持房地產(chǎn)信貸平穩有序投放，支持商品房市場(chǎng)更好滿(mǎn)足購房者的合理住房需求，穩地價(jià)、穩房?jì)r(jià)、穩預期，因城施策促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展。

　　在這樣的政策暖風(fēng)之下，地產(chǎn)股成為震蕩市中一道難得的風(fēng)景線(xiàn)。Wind數據顯示，截至4月17日，去年9月1日以來(lái)，上證地產(chǎn)指數累計上漲29.21%。

　　政策暖風(fēng)還在持續吹拂。為支持實(shí)體經(jīng)濟發(fā)展，促進(jìn)綜合融資成本穩中有降，中國人民銀行決定于2022年4月25日下調金融機構存款準備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)(不含已執行5%存款準備金率的金融機構)。海通證券表示，自2008年以來(lái)，迄今為止六輪降準周期累計發(fā)生22次降準行為(不包括本次降準)。各降準時(shí)點(diǎn)發(fā)生后三個(gè)月左右，A股地產(chǎn)指數59%的概率取得絕對收益和相對收益。從歷史規律看，除了以定向降準為主的第四輪降準周期、疊加行業(yè)調控的第五輪降準周期和第六輪降準周期的前兩次降準外，A股地產(chǎn)指數在市場(chǎng)全面降準之后往往表現良好，其中第三輪全面降準后的一年才出現超額收益。

　　不過(guò)，地產(chǎn)股在低迷多年之后，是否能夠歸來(lái)仍是少年?目前來(lái)看，答案并非如此。數據顯示，權重股是本輪地產(chǎn)股復蘇中的佼佼者，以保利發(fā)展(600048)為例，去年9月以來(lái)，已經(jīng)出現69.62%的漲幅。而民企地產(chǎn)股的表現相對遜色，“本輪地產(chǎn)行情與歷史上略有不同，在過(guò)去兩年‘三道紅線(xiàn)’‘房住不炒’的背景下，地產(chǎn)行業(yè)步入下行周期，地產(chǎn)行業(yè)內部出現顯著(zhù)分化，民企地產(chǎn)信用風(fēng)險頻發(fā)。因此，無(wú)論是估值修復幅度，還是漲跌幅，民企地產(chǎn)股都遠遜色于國企地產(chǎn)股。如果后續隨著(zhù)政策發(fā)力見(jiàn)效，整個(gè)地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險能夠得到有效化解，民企地產(chǎn)股可能會(huì )迎來(lái)更好的修復機會(huì )。”興業(yè)證券表示。

　　基金機構忙補倉

　　市場(chǎng)資金對地產(chǎn)股的配置力度已經(jīng)大不如前。天相數據顯示，截至2021年末，公募基金在地產(chǎn)行業(yè)的第一大重倉股是保利發(fā)展，是排名第27位的重倉股，合計有3142只基金持倉保利發(fā)展，持有總市值約318.71億元。而回首過(guò)去，“招保萬(wàn)金”曾經(jīng)占據公募基金持倉的“第一集團”。

　　當下，地產(chǎn)股暖意十足，賺錢(qián)效應明顯，自然引得機構資金追逐。

　　永贏(yíng)基金副總經(jīng)理、權益投資總監李永興指出，近期地產(chǎn)股漲幅明顯，尤其是一些低市凈率疊加主題投資的地產(chǎn)股在政策放松預期下大幅上漲。“這也在我們的預期之中，只是從歷史經(jīng)驗來(lái)看，低市凈率疊加主題投資的地產(chǎn)股上漲的時(shí)間節奏比以往每輪更早。以往該類(lèi)地產(chǎn)股的上漲通常出現在地產(chǎn)銷(xiāo)售改善初期，但是這次在銷(xiāo)售改善出現之前主題投資的行情就已出現。一方面，是由于本輪地產(chǎn)股上漲起點(diǎn)的估值較以往每輪更低;另一方面，有了過(guò)往的歷史經(jīng)驗作參考，市場(chǎng)的投資也可能超前發(fā)力。”李永興表示，市場(chǎng)資金追逐機會(huì )的緊湊節奏，可見(jiàn)一斑。

　　其實(shí)，即便是態(tài)度堅決的樓強，也有變通之道。“如果我有知識儲備，且產(chǎn)品的合同允許，我相信對于地產(chǎn)股我也會(huì )積極參與。在目前的情況下，我會(huì )去尋找房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上的成長(cháng)機會(huì )。”樓強表示。

　　這樣的變通實(shí)際上不乏其人。國聯(lián)安基金基金經(jīng)理劉斌表示，雖然無(wú)法斷言地產(chǎn)行業(yè)當前的規?？梢跃S持多久，但對大量的地產(chǎn)公司來(lái)說(shuō)，當前的行業(yè)規模仍然是有足夠發(fā)展空間的。劉斌認為，地產(chǎn)行業(yè)頭部企業(yè)目前的市占率約5%，未來(lái)仍有提升空間，且去年以來(lái)有些公司出現了問(wèn)題，難以重新回到市場(chǎng)，因此供給上是減少的，行業(yè)的供求關(guān)系有所轉好。

　　除了對行業(yè)的研判，劉斌表示，地產(chǎn)行業(yè)部分標的已經(jīng)納入自己的投資框架之內。“我們其實(shí)并不特別強調行業(yè)配置，更多的是強調具體資產(chǎn)的價(jià)值以及其當前的價(jià)格能否滿(mǎn)足我們對潛在回報的要求。我們更關(guān)注具體的標的價(jià)值，一是企業(yè)盈利能力，這決定其長(cháng)期價(jià)值;二是我們支付的價(jià)格，這個(gè)就是估值。這兩者始終需要有很好的配合，才是有安全邊際的投資，這是我們投資的基本框架和原則。”劉斌表示。

　　實(shí)際上，不少基金機構都已經(jīng)將地產(chǎn)及其產(chǎn)業(yè)鏈作為重要的投資主線(xiàn)。

　　國海富蘭克林基金認為，市場(chǎng)投資主線(xiàn)傾向于沿著(zhù)穩增長(cháng)的兩條脈絡(luò )——地產(chǎn)基建、能源基建來(lái)布局?？春玫禺a(chǎn)行業(yè)的短期博弈性機會(huì )，中長(cháng)期看好光伏制造、電力運營(yíng)行業(yè)，長(cháng)期看好能源和糧食行業(yè)。同樣是穩增長(cháng)領(lǐng)域，華泰柏瑞基金認為，3月以來(lái)的疫情再度沖擊地產(chǎn)銷(xiāo)售，因此政策加碼窗口延續，中期看好地產(chǎn)、物業(yè)板塊。

　　“從過(guò)去多輪降準來(lái)看，降準與A股市場(chǎng)表現并無(wú)必然關(guān)聯(lián)。行業(yè)上建議關(guān)注以大金融、建筑建材為代表的穩增長(cháng)鏈條和以煤炭、化工、農業(yè)為代表的通脹鏈條。”興銀基金宏觀(guān)策略研究員吳綺然表示。

　　市場(chǎng)存分歧

　　近期地產(chǎn)股的強勢表現令部分基金產(chǎn)品業(yè)績(jì)表現突出。例如，景順長(cháng)城中國回報靈活配置混合近一個(gè)月、三個(gè)月和六個(gè)月的業(yè)績(jì)都居于同類(lèi)型基金產(chǎn)品的前1%?；鸸骘@示，這只基金產(chǎn)品在2021年末就將地產(chǎn)股的持倉打到“頂格”，前十大重倉股中，金地集團(600383)占基金資產(chǎn)凈值的9.78%，招商蛇口(001979)占比9.64%，保利發(fā)展占比9.61%，萬(wàn)科A占比8.72%，排名第五至第十的重倉股也均為房地產(chǎn)股和房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)建材股。

　　“地產(chǎn)行業(yè)有我們比較喜歡的供給側邏輯，行業(yè)內卷結束后‘剩者為王’。以前20個(gè)人搶17碗飯吃，打得頭破血流?，F在只剩下15個(gè)人分17碗飯吃，即便這17碗飯在未來(lái)十幾年會(huì )縮減到15碗或者12碗，也沒(méi)有關(guān)系，活下來(lái)的人在未來(lái)很長(cháng)一段時(shí)間可以活得比過(guò)去幾年舒服多了。”景順長(cháng)城中國回報靈活配置混合的基金經(jīng)理韓文強表示。

　　當然，像上述基金產(chǎn)品那樣絕對的倉位配置還是少數，不少基金經(jīng)理在地產(chǎn)股的投資上，以避險和交易為主。“2022年以來(lái)，用10%-20%的股票倉位在地產(chǎn)股上進(jìn)行了投資布局。主要的考慮是希望躲避成長(cháng)股的回調，而且隨著(zhù)地產(chǎn)股的市場(chǎng)關(guān)注度上升，其中的交易性機會(huì )也越來(lái)越明顯。”一家銀行系基金公司基金經(jīng)理表示。另一位基金經(jīng)理則在博弈和交易上更加直白，他說(shuō)：“政策松動(dòng)之下，地產(chǎn)股基本面改善還在很遠的將來(lái)，所以現在就是預期的炒作。這段時(shí)間以來(lái)，各個(gè)地方的地產(chǎn)政策多有變化，研究員和我對這類(lèi)信息跟蹤緊密，持倉地產(chǎn)股也是進(jìn)進(jìn)出出，希望博取收益。”

　　而另有一些基金經(jīng)理認為，地產(chǎn)股投資是市場(chǎng)資金的一廂情愿，應該謹慎參與。“很多同行的地產(chǎn)股投資邏輯是，地產(chǎn)將是穩增長(cháng)主線(xiàn)中的重要發(fā)力點(diǎn)，即便是按照公用事業(yè)行業(yè)的估值體系來(lái)定，地產(chǎn)股也應該能有估值抬升的空間。我不否認其中有估值修復的機會(huì )，但是如果去炒作穩增長(cháng)的預期，那么就是將投資放在了難以預料的政策因素之上，風(fēng)險過(guò)大，我選擇不參與。”一位不愿意透露姓名的基金經(jīng)理認為，市場(chǎng)資金正在滑向非理性。

　　除了對地產(chǎn)股是否值得布局的討論，還有基金經(jīng)理關(guān)注地產(chǎn)行業(yè)復蘇對整個(gè)投資市場(chǎng)帶來(lái)的影響。

　　李永興表示，一方面，本輪地產(chǎn)股行情可能仍未結束，估值尚未修復至合理水平，行業(yè)基本面可能也還處在上升周期很早的階段;另一方面，需要思考地產(chǎn)行業(yè)基本面修復對市場(chǎng)投資機會(huì )可能產(chǎn)生的影響。

　　“一個(gè)可能的影響是對資金流向的影響。如果后續資金流入的方向是房地產(chǎn)市場(chǎng)而非股票市場(chǎng)的話(huà)，那么對于股票市場(chǎng)的估值和定價(jià)方法會(huì )產(chǎn)生新的影響。從歷史上看，每一次資金流向的變化都會(huì )帶來(lái)股票市場(chǎng)投資方法的變化。如果資金不再像過(guò)去三年那樣持續流入股票市場(chǎng)，那么過(guò)去三年在A(yíng)股市場(chǎng)盛行的賽道投資方法可能也將不再居于主導地位。對于這一點(diǎn)我們需要繼續觀(guān)察。”李永興提出。