城投債融資環(huán)境面臨收緊。

　　近期，坊間傳聞稱(chēng)，交易所暫停尚未封卷的城投債審批，因等待有關(guān)地方政府債務(wù)風(fēng)險分檔結果的落地;若發(fā)行人屬于紅檔區域(高負債)，可能將被暫停發(fā)放批文。對此，券商中國記者向多名券商人士處求證了解到，交易所參考執行，但并非一刀切。有業(yè)內人士指出，未來(lái)分檔結果是否以省份作為劃分標準，可能會(huì )有調整空間。

　　需看到的是，地方政府隱性債務(wù)問(wèn)題是這輪城投債監管的重點(diǎn)。2020年12月中央經(jīng)濟工作會(huì )議就提到，2021年要抓實(shí)化解地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險工作。

　　多名券商人士向券商中國記者表示，未來(lái)城投債發(fā)行收緊將是大勢所趨。

　　交易所怎么做?

　　近期，債市有傳聞稱(chēng)，交易所暫停還沒(méi)封卷的城投債審批，因等待紅黃綠區域分檔落地，此次劃分依據為地方政府債務(wù)率和地方政府收入。等分檔結果明確后，紅檔區域將會(huì )暫停發(fā)放批文，黃檔區域只能借新還舊，綠檔區域沒(méi)有限制。

　　與該傳聞相伴的還有一份分類(lèi)名單，第一類(lèi)綠檔區域有北京、上海和廣東等發(fā)達地區;第三類(lèi)紅檔區域有河南、天津、遼寧等;絕大多數省份在第二類(lèi)黃檔區域。

　　對此，券商中國記者向多名券商發(fā)債人士求證，一名接近監管的券商人士透露，交易所確在參考執行，但沒(méi)有一刀切。該人士還表示，對于高風(fēng)險地區的新增城投債，交易所會(huì )更嚴格。

　　對于上述依照省份劃分的分類(lèi)名單，業(yè)內普遍認為未來(lái)在正式落地時(shí)可能會(huì )有調整。北京一名券商固定收益人士表示，如果按省份劃分太一刀切了，按地級市劃分更合理一些。

　　上海一家中型券商發(fā)債人士介紹，該公司沒(méi)有做過(guò)紅檔區域的城投債項目，黃檔區域有項目但還沒(méi)申報，會(huì )繼續觀(guān)望政策。“我估計這是個(gè)初步意見(jiàn)，后面可能會(huì )細化，差地區的強發(fā)行主體應該還是可以發(fā)的。”

　　內陸一家中小券商投行人士認為，雖然目前沒(méi)有明確說(shuō)法交易所具體會(huì )如何執行，但城投債發(fā)行收緊是大勢所趨。

　　據了解，2020年11月永煤債違約，債券市場(chǎng)投資者對惡意“逃廢債”行為深?lèi)和唇^。發(fā)債局面變得困難，其中弱資質(zhì)的城投債受到較大沖擊，有機構投資者曾明確向券商中國記者表示，東北、西北、西南這類(lèi)地區的城投債基本不碰，除個(gè)別省會(huì )城市以外。

　　地方隱性債務(wù)成監管重點(diǎn)

　　在不少業(yè)內人士看來(lái)，這一輪城投債嚴監管的焦點(diǎn)，實(shí)際上在于地方政府隱性債務(wù)問(wèn)題。

　　2020年12月的中央經(jīng)濟工作會(huì )議提到，2021年要抓實(shí)化解地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險工作。有券商人士告訴記者，監管層已經(jīng)在摸底地方隱性債務(wù)情況。

　　地方隱性債務(wù)問(wèn)題早已引起中央重視。2017年中央政治局會(huì )議強調，要積極穩妥化解累積的地方政府債務(wù)風(fēng)險，有效規范地方政府舉債融資，堅決遏制隱性債務(wù)增量。2018年中共中央辦公廳印發(fā)《關(guān)于人大預算審查監督重點(diǎn)向支出預算和政策拓展的指導意見(jiàn)》，提出“積極穩妥化解累積的地方政府債務(wù)風(fēng)險，堅決遏制隱性債務(wù)增量，決不允許新增各類(lèi)隱性債務(wù)”。

　　但在化解隱性債務(wù)時(shí)仍存在問(wèn)題，比如有些地方?jīng)]有嚴格按照方案落實(shí);有些地方多計或少計隱性債務(wù)。

　　廣發(fā)證券固收劉郁團隊在研報中表示，財政部曾從2019年起就建立地方政府債務(wù)風(fēng)險等級評定制度，對各地隱性債務(wù)和法定限額內政府債務(wù)的風(fēng)險情況進(jìn)行評估。

　　該團隊提到，債務(wù)率的計算口徑為：(地方政府債務(wù)余額+隱性債務(wù))/綜合財力。其中，綜合財力的計算口徑不同省份可能有細微差異，主要大項包括一般公共預算收入+政府性基金收入+上級補助，有的省份可能還包括了上年結余收入、調入資金、國有資本經(jīng)營(yíng)收入等。財政部根據債務(wù)率數據，將債務(wù)風(fēng)險分為紅(債務(wù)率>=300%)、橙(200=<債務(wù)率<300%)、黃(120=<債務(wù)率<200%)、綠(債務(wù)率<120%)4個(gè)等級，風(fēng)險依次由高到低。

　　但對于地方隱性債務(wù)的數據，業(yè)內人士普遍有兩點(diǎn)看法：一是多數地區不愿公開(kāi)，二是很難準確量化。

　　2021年到期壓力有多大?

　　近年來(lái)城投債發(fā)展迅速，有機構稱(chēng)2021年需關(guān)注城投債到期及回售兌付壓力。非標信用風(fēng)險將持續暴露，城投企業(yè)信用水平區域分化持續加劇。

　　華西證券固定收益團隊表示，總體來(lái)看，城投債目前有12.2萬(wàn)億的規模，城投公司債規模為3.5萬(wàn)億，約占總體的26%。其中將于2021年到期或回售的城投債規模為3.5萬(wàn)億，其中城投公司債規模為1.1萬(wàn)億，所占比重同樣為26%，即城投公司債約占城投債整體的四分之一。

　　根據該團隊統計，2021年到期占比(含回售)比重最高的地區為遼寧省，高達52%，償還壓力較大;超過(guò)40%的地區從高到低依次為黑龍江、廣東、新疆以及山西;除海南、西藏地區無(wú)2021到期公司債償還壓力外，吉林、浙江、寧夏等地到期占比較低。

　　招商證券固收團隊認為，應從兩個(gè)維度考量到期壓力：

　　第一，到期信用債規模。2021年類(lèi)平臺公司債到期壓力較大的省份集中在天津、四川和湖南三地，累計到期公司債均在300億以上。其中，天津今年一季度到期公司債規模高達186億，遠超其他省份。

　　第二，進(jìn)入回售期信用債只數。2019年交易所松綁借新償舊后，不少城投平臺會(huì )在存量券進(jìn)入回售期前進(jìn)行融資，一方面充裕資金，應對投資者回售;二是一定程度降低存量債務(wù)付息成本(利率下行周期)。與到期規模不同，湖南和四川兩地平臺面臨回售的情況將更為普遍;而一季度天津和福建對應平臺面臨回售的只數較多。

　　聯(lián)合資信表示，2020年以來(lái)城投債發(fā)行利率整體呈下行趨勢，發(fā)行利差整體收窄，中長(cháng)期城投債級別利差有所收窄。從行業(yè)信用表現來(lái)看，發(fā)債城投企業(yè)盈利能力仍較弱，凈融資規模擴大導致整體債務(wù)負擔有所加重，但債務(wù)期限結構有所改善，短期償債能力有所提升。

　　展望2021年，聯(lián)合資信認為，國內經(jīng)濟將堅持“穩中求進(jìn)”，宏觀(guān)政策保持連續性，加之固定資產(chǎn)投資和基建投資仍有一定回升空間，新型城鎮化建設、城市更新改造等為固定資產(chǎn)投資重點(diǎn)投向，將為城投企業(yè)提供一定的項目?jì)淇臻g。城投企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境將保持穩定，聯(lián)合資信對城投行業(yè)的展望為穩定。

　　隨著(zhù)國內經(jīng)濟的逐步企穩，2021年貨幣政策或將逐步回歸常態(tài)化，同時(shí)化解存量地方政府隱性債務(wù)仍至關(guān)重要，城投企業(yè)融資環(huán)境面臨邊際收緊的可能性。2021年需關(guān)注城投債到期及回售兌付壓力，非標信用風(fēng)險將持續暴露，城投企業(yè)信用水平區域分化持續加劇。